Les CLO offrent des revenus d'intérêts dans un contexte de perspectives incertaines en matière de taux d'intérêt

La Banque centrale européenne relève ses taux d’intérêt pour la deuxième fois cette année et la Réserve fédérale américaine s’engage également dans une politique de resserrement monétaire. Les investisseurs obligataires recherchent donc des revenus d’intérêts attractifs sans exposer excessivement leur portefeuille à de nouvelles hausses des taux.

Selon Janus Henderson, cela suscite un intérêt croissant pour les collateralised loan obligations, ou CLO. Un CLO regroupe des prêts aux entreprises et émet en contrepartie des titres de créance répartis en différentes tranches : chacune présentant son propre niveau de risque et sa propre notation de crédit.

La rémunération se compose d’un taux de base variable majoré d’une prime de risque. Si le taux de base augmente, les revenus évoluent en conséquence. Les CLO sont donc beaucoup moins sensibles aux variations des taux d’intérêt que les obligations à taux fixe. Une part importante du rendement provient des revenus d’intérêts courants, également appelés « carry ». Les investisseurs sont ainsi moins dépendants des plus-values et d’une prévision précise des taux d’intérêt.

La protection intégrée attire également les investisseurs. Les pertes sur les prêts sont d’abord absorbées par les tranches de rang inférieur. Cela protège les tranches de rang supérieur.

Selon Janus Henderson, au cours des trente années d’existence du marché européen des CLO, aucune tranche notée AAA, AA ou A n’a connu de défaut de paiement. En règle générale, les pertes sur le portefeuille de prêts doivent dépasser 40 % avant que la tranche la plus élevée, notée AAA, ne soit affectée. Selon les auteurs, ce seuil représente plus de deux fois et demie le niveau maximal atteint pendant la crise financière.

La diversification nécessite une sélection rigoureuse

Un CLO comprend généralement entre cent et trois cents prêts. Le gestionnaire du CLO les sélectionne et assure le suivi du portefeuille. Cette diversification limite la dépendance vis-à-vis d’entreprises individuelles. Un investisseur peut en outre répartir ses placements entre plusieurs CLO gérés par différentes entités.

Les gestionnaires de CLO diffèrent par leur approche, leur appétit pour le risque et leur sélection des emprunteurs. Leurs résultats peuvent donc varier considérablement. Outre les prêts, les investisseurs doivent également examiner la structure du CLO, les mécanismes de protection et les parties concernées. Selon Janus Henderson, cette complexité constitue un obstacle à l’accès. Cela explique en partie pourquoi les CLO offrent souvent une prime de risque plus élevée que les obligations d’entreprises dotées d’une notation comparable : il s’agit d’une rémunération supplémentaire pour l’analyse spécialisée requise.

Pour les obligations d’entreprises, les primes de risque sont à un niveau historiquement bas. Une prime plus élevée peut donc contribuer au rendement futur. En période de turbulences sur les marchés, les écarts entre les CLO s’accentuent, même au sein de la catégorie AAA. Cela présente à la fois des opportunités et des risques, et rend d’autant plus importante une sélection rigoureuse.

Les revenus, principale source de rendement

Les investisseurs examinent les entreprises individuelles d’un œil plus critique, notamment en raison des conséquences potentielles de l’IA sur leur modèle économique. Selon les auteurs, cela se reflète dans les performances contrastées des prêts accordés à des entreprises relativement endettées et des obligations à haut rendement. Les entreprises du secteur des logiciels et des services connaissent également de fortes fluctuations de cours. La diversification au sein des CLO peut contribuer à limiter ces risques spécifiques aux entreprises. Le gestionnaire de CLO suit l’évolution de la situation des emprunteurs et peut ajuster le portefeuille en conséquence.

De plus, selon Janus Henderson, le taux d’intérêt variable et la prime de risque offrent un rendement supérieur à celui de nombreuses obligations traditionnelles présentant une notation comparable. En cas de baisse du taux d’intérêt de base, les revenus diminuent certes, mais la prime de risque représente alors une part plus importante de la rémunération. Cela peut permettre aux CLO de rester attractifs pour les investisseurs à la recherche de revenus d’intérêts.

La demande croissante soutient le marché

Selon Janus Henderson, le rapport entre l’offre et la demande est également favorable. Les nouvelles émissions sont bien accueillies et les CLO existants font l’objet d’un refinancement actif. Outre les investisseurs institutionnels traditionnels, les assureurs, les services de trésorerie des banques, les gestionnaires d’actifs et les investisseurs en ETF achètent également des CLO. Cette demande plus large soutient la négociabilité et les valorisations.

De plus, les primes de risque ont moins fortement baissé que pour les obligations d’entreprises. Dans ce dernier cas, l’offre est importante en raison des émissions provenant notamment des banques, des entreprises technologiques et des sociétés finançant des investissements dans l’IA. En ce qui concerne les CLO, les auteurs constatent un rapport entre l’offre et la demande plus favorable.

Pourquoi les CLO réagissent différemment face aux troubles

Les CLO notées AAA sont généralement peu sensibles aux variations des primes de risque. Par ailleurs, les CLO ne peuvent généralement pas faire l'objet d'un remboursement anticipé au cours des deux premières années. Cela devient toutefois possible par la suite. Lorsque les cours se situent nettement au-dessus de la valeur nominale, les investisseurs tiennent compte de cette possibilité.

Si, en période de turbulences sur les marchés, les CLO tombent en dessous de leur valeur nominale, cela peut attirer de nouveaux acheteurs qui misent sur une reprise. Selon les auteurs, cette demande peut contribuer à limiter les baisses de cours.

L’attrait réside donc dans les revenus d’intérêts, la sensibilité limitée aux taux d’intérêt, la diversification et la protection offerte par la structure du CLO. La qualité des prêts et les choix effectués par le gestionnaire du CLO déterminent l’efficacité de cette combinaison.

Pour en savoir plus, consultez l'article CLOs : When carry matters more than conviction de Janus Henderson.